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“投资最本质的核心是价值、安全边际和复利”

楼主:慧博财经 时间:2019-06-14 01:53:41


文 | 水晶苍蝇拍 投禅说整理


本文是水晶苍蝇拍16年11至17年9月的微博整理,水晶苍蝇拍是众多的网络大牛投资人中数一数二的,他的认识之深值得细细品读和学习!


公司研究的核心是空间、结构、深度、角度;交易策略的核心是概率、赔率和预期差;投资体系的核心是对象,时机,力度;而投资最本质的核心是价值、安全边际和复利。这几个环节是同心圆,越后面的越靠内环。内环决定战略和原则,外环确定策略和技术;内环是道,外环是术;内环解决了What和Why,外环实现了落地的How;内环不牢靠是闷头乱撞,外环不扎实是夸夸其谈。

市场的高波动不代表高风险,反之市场的平静也不等于均衡。平静和激烈放在不同的尺度看完全不一样,日线的惊涛骇浪可能在月线来看只是个小浪花。均衡与失衡的关键不是短期的波幅,而是到底距离价值线有多远的问题。或者说,波动的程度仅仅体现情绪的烈度,但决定中长期方向的是价格与价值的偏离度。


当流动性泛滥远去之后,你还会投资吗?你的资产结构还健康吗?这是目前我们应该问自己的战略级别的问题。在“钱多多”趋势下推升出来的收益率是有很高欺骗性的,善于用趋势变现的是高手,被趋势迷惑并在趋势末段入套的就有点儿被动了。读了这么多书,其实提炼出来就两句话:和趋势作对,你很难发财;和均值回归作对,你很容易破产。


谨慎型投资人给人感觉好像总是很胆小,但其实相对于绝大多数天天追求涨停板年年挑战高收益的“勇敢者”来说,他们赌得是整个人生。只有当你赌得足够大的时候,你才会谨慎,只有你想赢得足够多的时候,你才会忍耐。很多时候,不理解只是因为大家不在一个游戏桌上而已。


所有的大亏都是贪和怕导致的,而对赚快钱和一夜暴富的期望又是贪和怕的本质原因。稳健说起来容易,但那意味着你要在别人快速赚钱的时候不眼红,在你的保守屡屡被疯狂的市场暴击的时候不变卦。根本上是需要对自己理念和方法的绝对信心。而这种信心又不能是盲目的。信心最终只能来自于知识、历史和经验。



不管哪种投资风格和所谓门派,你可以有不同的市场假设,不同的理论内涵,不同的价值主张,不同的操作体系,甚至不同的世界观。但所有的这些不同都是表象,它们要想取得成功都必须必然必定符合复利法则。一个在复利法则上无法自圆其说的方法论,无论您拽多高深的词,拿出多深奥的理论,用多牛的人来背书,都是无济于事的。


投资要想成功需要承认两个前提:第一,我们都是凡人,我们必将不断犯错;第二,投资的核心原理早已稳定,我们要做的不是创新,而是理解并执行。投资要想惨败可以建立在另外两个前提上:第一,我天赋异禀,我能做到别人做不到的;第二,我拥有或者发现了最新的炒股奥义,我在投资理论上已经帮人类跨出了新的一步。


无论是公司的经营变化,还是资金和情绪的变化,其实最终一定会在估值上反映出来。但估值反映不出来的,是这种变化到底是对还是错。而对于投资人来说,估值的意义除了“对”和“错”之外,更重要的是真相与其预期验证之后的结果分布。所以估值是乍看很直观,再看看好像很复杂,最后看时又没想象的那么复杂。


没有高赔率相伴的高确定性,是鸡肋。没有高确定性为前提的高赔率,是赌博。但市场普遍认知到的高确定性,在通常情况下又不可能给你高赔率。所以问题的本质其实是理解市场的有效性与局限性,理解错误定价在什么情况下最容易出现。 黑盒状态下,盒子里面装的是什么很重要,围观和出价的人认为盒子里装的是什么也很重要。大多数时候和放长时间来看,盒内物品本身更重要。但特定的时间内和氛围下,围观群众的判断和出价有可能造成一些极端情况。


公司的不确定性到底来自哪里?我想主要是:1,未来市场需求与当前预期之间的差异;2,公司战略制定及执行过程中出现的问题;3,对经营产生重要影响的各种不可控因素(如原材料波动,汇率波动,政策重大变化,颠覆性技术革新等);4,竞争烈度的大幅提升;5,随着时间的拉长使一切事物不可控进而不可测。 对于上述一到三的对策,其实是解铃还须系铃人。优秀的企业家和管理团队是提升这三项确定性的根本依靠;对于四,更重要的是生意属性上的根本特征,已非简单事在人为的范畴;对于五,唯一需要的就是对生命周期的敬畏和对安全边际的重视,其应对本质已在企业自身之外。


投资人的主动性努力不外乎以下几点:第一,寻找中长期经营提升确定性高的企业;第二,寻求中短期赔率好的价格;第三,构建能平衡黑天鹅风险和研究的有效回报的投资组合;第四,持续学习争取每年进步一点点;第五,保持身心健康,做好以上循环并耐心等待。其它的,基本就交给国运了。


资产配置的重要性有多大?我觉得第一它是重要的,但它一定是在一个长期的刻度上才显示出这种优势;第二,所谓的配置一定要有足够的力度才有效果,优质的配置机会但你只配了很轻的资产,也没什么意义;第三,资产配置本身并不必然导致升值,它是分担风险,这两者区别很大。最后,配置的重要性与单一资产的规模成正比,大部分的人问题不是配置而是规模。



又惊闻一位年轻有为的投资人突然去世,让人叹息。投资真的不能只争朝夕,只要坚持做对的事情,资产加零只是时间问题而已。但身体归零,一切的努力还有什么意义呢?特别是上有老下有小的年龄,风险控制可不仅仅是在投资领域。保持健康的身心,别做高危的事,甚至别乱穿马路,都是对自己,对家庭,对客户最大的负责。


感恩节要说几句的话,我最感谢的是时代。很多所谓的成功和牛逼都是好时代给的,没有长长的雪道,大多数群众连瓜都没得吃。我推崇经济发展,是看到世界上最多的恶,其实本质上是因为贫穷。


中国经济现状表现为周期叠加结构。短中期而言周期压力是主要矛盾,中长期来看结构转型是主要矛盾。如果转型不成功,周期复苏其实救不了中国。如果转型成功,毛姑姑看应该还有十几年的好日子。15年后,城镇化率基本达到72%以上,人均GDP迈入发达国家,人口结构完全进入老龄化,按传统经验看伟大的历时50余年的实力回归之旅告一段落。


届时是否能打破社会老龄经济萎靡的关键,是看有无新的技术突破。其中最关键的可能是人工智能技术,这是不再依赖于年轻劳动力人口的又一次生产力升级。那时的第一和第二产业将进一步被全球寡头垄断,老年化高技术国家未必竞争力下滑,但将以全球贫富差距的进一步拉大为代价。


经常在微信看到“中国面临剧变”之类的文章,其实客观的讲中国的剧变一直在进行时中,就没停过。只不过我们经常容易高估短期事件对中国变化的影响,而**低估中国长期持续变化的驱动力和重要性。就像复利一样,渐变且持续不断的渐变是最好的路线图。又想起最近一本书上看到的一句话:繁荣总是静悄悄的发生,而灾难总是在大吵大闹中降临。


市场时刻都热点繁多,新闻每天都有惊悚头条,但咱做投资的真要有点儿满清太祖那“任尔几路来我只一路去”的劲头。与真实的价值为伍,站在概率和赔率的有利面,透彻理解并执行复利法则,其它的何必管它那么多?大多数的所谓对策都没有存在的必要,大部分刺激的新闻都与投资没关系。其实过度的关注反映的是内心的焦虑,这是种病,而且不好治。


投资成长中有两个临界点,在第一个临界点之前是艰辛的学习,用勤奋都不足以描述,简直是废寝忘食的恶补。完成这个阶段的时间因人而异,但1万小时定律是最起码的。过了这个基础临界点后,反思和质疑开始产生价值(之前别瞎反思),实践和总结推动着越过第二个临界点,但悟性和天资可能让一些人永远翻不过去。两次质变之后,将开始享受学习积累和资产积累的双重复利。


(16年11月)有不少朋友问对近期市场意见,简单说几句:从估值等基本情况而言目前市场整体上与15年2-3月份相当。也就是说如果你判断牛市来了,那后面还有一段快速涨,如果你判断熊市还没结束,那后头还有得跌。但不管以上哪个判断成立,在目前基础上赚大钱的可能性都非常低。总之,现在的市场先生并不慷慨。


如果用最朴素的个人投资经验来看,我自己是如果一年不怎么赚钱,第二年大概率的就会有所收获,如果第二年还是不怎么赚钱,那意味着第三年一定是超级大丰收。当然这个规律也有对照的另一面,比如如果一年大赚第二年多是平淡,如果连续两年大赚那基本上要对未来一年有相当保守的预期了。那报告下,过去两年还不错...



有网友和我说:过去10年股票赚10倍其实没什么了不起,一线房产10年也10倍了。这话可以这么说,但这账这么算就糊涂了。为什么呢? 因为房产这10年你赚的不是能力的钱,是运气的钱,是超级景气的钱。未来10年您还打算靠房子再翻10倍?但投资扎实获得的可不仅仅是钱,更值钱的是经验和能力。再过10年比比看?


其实吧,资产增值了怎么都是好事,但人要善于分析自己的钱是能力还是运气得来的。而且,千万别用资产景气高位区域的数字当成自己的身家,最真实的身家一定要在你的主要资产处于熊市萧条期去计算。当然,在很多人眼里,自己的资产是永远只有涨潮没有退潮。讲实话,时间放长了看,德不配位比周期轮替对财富增值的杀伤力更大。


我经常和朋友说:懂得把自己放低一点儿,净值就容易更高一点儿。所谓放低点儿就是接受世界运行的复杂性和市场生态的多样性,接受自己有很多不懂的东西这个事实。放低点儿后,进,可保留扩张能力范围提升自身实力的余地;退,可更加坦然的专注于自己熟悉和能懂的领域。在投资这个人人自命不凡的世界里,老天其实很多时候更关照笨小孩。


看几个公司的历史研究报告,翻到15年上半年期间的报告时,纷纷出现“公司正在搭建互联网+大平台,应价值重估”的内容。要不是这些历史证据,还真忘了那时的“互联网+”大潮。仅仅1年半后,曾炙手可热的互联网+概念已经在市场上销声匿迹,各类报告也不再提及。一切就像个梦,一个昂贵而可笑的梦。 某以绝对收益为目标的基金,自12年10月底至今的收益率是120%左右,看起来尚可。但这种策略的另一面,是其产品成立的09年4月到12年10月底的3年半里净值几乎都盈亏10%以内上下波动,产品成立的7年里其收益的90%都是来自去年的牛市。这种只做强趋势其它时间近乎空仓的策略,长期看赚钱肯定没问题,但代价也很高昂。


公司的性格和投资人的性格一样分为很多种,比如有一种就是手里现有的主业一塌糊涂,但跟着产业风口(甚至是跨行业)投资制造想象力的本领却是一绝,这就像有一类股民把“当下”处理得一团糟,却总是忙于追逐热点希望抓住“未来”。后者最喜欢的追求对象还真就是前者,而且还就愿意给这类公司高估值,我觉得这除了爱情别的都没法解释。


两个同行业的公司。A在更高负债率下的ROE只有6%,毛利率比B低50%,作为重资产公司A的总资产周转率也比B低30%,行业萧条时亏得多景气回升时恢复的慢。另外体现技术水平的海外订单,A海外占比不足5%且毛利率比国内还低,而B达到25%且海外毛利率更高。作为未来重要看点的项目,B公司全是自主研发且打破海外公司垄断,A则是到处投资参股尚处于概念。而市场给予A的估值是B的1倍,我只能笑笑。


我个人估计,未来十几年中国在半导体、汽车和商用客机领域会有惊人的发展。与之相伴,台湾和日韩的相关产业将遭受重大冲击。现在这看起来似乎痴人说梦,不过别忘了,仅仅20年前的90年代,松下东芝索尼的家电在我们看来也是神一样不可企及的存在。商用技术不是魔法,只要有庞大内需,又具备了充分资本后盾和基本的人才技术基础和产业决心,不成功其实才是奇怪的。


以中国未来能达到的经济体量而言,千亿市值的公司其实是不大的(按美元计只有140多亿)。目前两市的千亿级公司共59个,其中技术密集类的高端制造业勉强算也就是7-8个,剩下的都是金融地产和大国企垄断类。从逻辑上推导,未来中国如果要成功,目前数百亿市值的民营中高技术类企业批量上千亿是必要条件之一。


现在这局面,就是战术上轻视战略上重视。战术上轻视是因为以天为时间轴看股市,将还有较为漫长的无聊期。战略上重视是因为以年为时间轴看大类资产,证券类资产将是下个周期最佳的财富进阶选择。从阶级流动的角度来看,房产已经固化,未来主要的机会一个是证券投资一个是风口创业。这些相比买房子真的难多了,但随着社会经济越来越高阶和成熟,跨越阶级流动的阻力和壁垒将越来越高是必然的。


现在的局面,一方面是未来确定无疑的IPO持续大放量(实质注册制),另一方面是货币和利率大概率走向大周期的拐点,而目前房产价格处于泡沫顶端股票价格处于中高区间。所以从供需和估值两个维度看,现在应是保持平常心降低心理预期的时候。要想避免被动,大约第一是别把自己负债搞那么高,第二是远离高风险的资产,第三是留点后手。


对成长型公司来说,利润表永远是最被关注的,但其实资产负债表和现金流表是其必不可少的体检报告。一方面,相对而言利润表经常是财务操纵的重灾区,但三张表都勾兑得逻辑严密就很难;另一方面,资产负债表和现金流表也侧面反映了其增长的成色和潜力。换句话说,千疮百孔的资产和现金表之上的高增长往往很脆弱,就像满是空腔的沙滩上很难建起高楼大厦。


短期有业绩的高确定性,中期有增长的高弹性,远期有预期的可扩展性,是我个人最喜欢的类别。短中期的可预测性能为估值提供了基准,而中长期的成长逻辑不但能提升胜率还可降低机会成本。这两者的结合,才是更可靠的安全边际。其中短中期的决定因素是供需和产品节奏,中长期决定因素是跑道和经营者的层次。 如果说短期的重点是物有所值,那么中期衡量的重点就是价值释放的弹性和节奏,而远期关注的核心是能否持续的创造价值?短中期可以有机会主义的获利者,但中长期的大赢家一定是同时符合社会发展前进大趋势的“天时”、有壁垒的行业和良好生意属性的“地利”,和强烈的产业雄心加企业家精神的“人和”这三大必要条件。


上面说的短中长期成长驱动,是以时间为轴以规模弹性为判断点。与之搭配的,还有以结构为轴从利润弹性判断的视角。如果带动公司未来增长的业务具有更高的利润率,或者未来中期出现能降低成本和费用的趋势性有利环境,那么这种成长就是规模和利润率的双击。而如果又能在市场认识到这些之前把握住,那就又加了估值的第三击。如果持续期n再够长,其完整过程就是复利的暴击。什么叫成长投资?这就是。


快行业里的强公司与慢行业里的快公司,其成功本质都需要建立差异化竞争优势。但行业景气氛围下一方面市场给予的预期太高,另一方面受热捧的公司自己也容易头脑发热。而慢行业恰恰相反,市场关注度低溢价低,优秀公司也更踏实专注。但慢行业必须同时是大行业,整体增速低没关系,建立起差异化优质的公司靠集中度提升和掌握定价权,同样可以走出漂亮的成长股曲线。


一般价值投资理论认为,不需要研发和资本支出,且管理因素也不重要的生意是最好的。但我觉得随着现代社会需求变化频率升高,基本需求趋于饱和,这种躺着赚钱的生意越来越少,很难构成投资的主体了。靠持续性技术和资本投入,用供给创造新需求,并靠高效经营的量变到质变构建壁垒的机会会越来越重要。


有一天我惊讶的发现投资获利的方法,居然与骗子得手的秘诀高度一致:那就是都是从最傻最弱的人群身上得到钱。这个发现沉重的打击了我的职业荣誉感。


很多股民面对正确投资的态度,经常让我想起《江湖》里的一句台词: “说你又不听,听又不懂,懂又不做,做又做错,错又不认,认又不改,改又不服。”《人民的名义》里侯亮平也说过一句很经典的话:“他们的心里要么是恐惧,要么是贪婪,要么兼而有之,但唯独没有一点儿敬畏之心”。


一部经典谍战剧里有个特工说过一句话:"在我们这个行当里,怀疑,是最好的品质"。那么,在投资这个行当里,最好的品质又是什么呢?如果一定要选择一个的话,我想是理性。


理性让世界有序,感性让世界多彩。理性让我们区别于动物,感性让人区别于机器。理性催生了科学,感性孕育了艺术。理性可以培养和训练,感性多是自然的萌发。失去理性很难美好的生活,失去感性很难拥有真正的生命。


从历史来看,中华民族最大的特点可能是韧性。从好的方面来说,这个民族只要还剩一口气都有可能翻盘,危亡之际却可能爆发最强反弹并创新高。从坏的方面说,由于特别能忍耐所以往往寻底之路异常漫长,不到危难的极端很难有改错的历史自觉。


日耳曼真是一个挺奇葩的民族,相对不约而同都要在股票和房地产泡沫上狠摔一跤(甚至是N跤)的那么多国家,德国的股市和房地产居然都能始终基本保持平稳甚至冷静的状态,服吧?可你要说是因为他们极端理性,纳粹的狂热历史和现今的圣母病又作何解释?我觉得只能说,老天爷不会让一个民族把技能树都点全,金钟罩练成了也得留个罩门。


有两种对手是比较可怕的,一种是胸怀大志又特别隐忍的,另一种是意志坚定还不安套路出牌的。川普恰好是后者,而中国又正好是前者。未来算是有好戏看了……历史的潮流到底是走向更进一步的全球化,还是重新回到关门自己垂直一体化?这可能是决定美国和中国未来实力变化的更深层力量。在历史关口时,逆流还是顺流比领导人能力甚至比体制本身的力量还大。



今年没少跑医院,和10年前相比真的变化很大。十几年前工资水平比现在低得多,但医疗费用几乎和现在没太大区别,医保还只是少数体制内人才能享有,要赶上个大病真的分分钟消灭一个当时的中等收入家庭。


今年感觉医保真的能帮大忙,普通人的费用覆盖范围报销比例都远超预期。另外,我感觉当你尊重医生信任专业人士的时候,医生通常也更愿意和你坦率真诚的沟通。


有时候看得越多,就越感到资本市场真是太可爱了。在投资的世界里,你的智商不必被各种奇怪的观点强奸,你也不需要“懂事儿”。所有的一切都归结为“对”和“错”,如果短期内对错还不那么分明的话,还有“时间”这个大杀器肯定可以还你公道。在这个黑白分明的世界里,傻逼就得承担傻逼的后果,是简单粗暴了点儿,但总比黑白不分的操蛋状况强得多。


人之所以平庸,是在平庸的机会上花费了太多的精力。当然如果连这点儿努力都没付出,那就不是平庸而是惨淡了。但要想超越平均水平,就需要把精力用来寻找和把握人生级别的大机会。而这又是以长期的思索、通透的判断体系为前提,并以异乎寻常的耐心和超乎常人的利益计算模式为基础的。说起来容易,但要真想超越思维和决策的舒适区,还是很艰难的。


投资的窍门就是巧方法+笨功夫。巧方法是指方法论体系,让你事半功倍,做到高效聪明的整合信息碎片形成完整认识;笨功夫,就是踏踏实实花时间花精力一点点去阅读、 搜集和积累。市场里80%的人被笨功夫这层就淘汰了,基本失去超额收益的入围资格。剩下的又有一半儿被巧方法挡住了,原地打转收益与付出无法匹配。所以相当赢家,既要甘于“笨”又要善于“巧”。


相比世界上的很多东西来说,人性都算是相当可靠的。遗憾的是,人性恶的那部分,总是更可靠一些。 翻翻这些年的微博热点事件,大体可以得出一个结论:朋友圈里有三种虽然不常用但一旦用到就能帮大忙的朋友,一种医生,一种是投资人,一种是律师。这三个领域都是水特深,对人生影响特大,又靠谱资源高度稀缺的。再往后看10年,这三个专业领域只会越来越吃香,未来的丈母娘青睐指数大概率是大牛股形态。


巴菲特用指数基金与对冲基金的10年PK,证明了对普通人来说最好的长期投资途径就是指数基金。但是然并卵,这个结果有一个非常高的壁垒就是你必须承认自己是“普通人”,这对每一个来到股市的玩家都是很难接受的前提(包括我自己)。这个游戏最讽刺的一点在于,赚那些最自命不凡的普通人的钱是让我们自己从普通人里脱引而出的最好的办法。


巴菲特最可怕的就是永远在学习进化,中国的“巴式投资总结(不碰科技只买消费)”被某些人奉为圣经,可人家转眼就重仓了苹果和航空公司。看看巴菲特这一生的投资进化,从早年间看图玩技术,到最纯正的格雷厄姆捡烟头,再到创立新的商业模式并融合了芒格的伟大公司论,到快90了还有改变自己的能力,就这点都足以封神称圣了。


芒格曾说“长期持有的收益约等于公司的ROE”。但这并不简单。长期持有会熨平阶段波动,最终其收益取决于公司的ROE。但这个ROE锚定在哪儿是个问题。其应该是各个周期跌宕后或者从增长期到均衡期的均值。所以用当前或者最近区间的ROE来衡量长期持有收益肯定是错的。也正因为如此,弱周期以及均衡期后ROE依然可保持中高水平的,获得估值溢价就显得合理了。


总有朋友对我说:看你每天晃来晃去的,投资就那么轻松啥都不用干?我说当然不是,只不过我们工作的形态不同。一般工作的繁忙很容易识别,但投资工作其实就是三件事:学习、思考、做决定。除了学习研究是较容易看到的,更重要的“思考”和“做决定”完全可以一点儿外在表现都没有,但其实它们才是最重要的可积累无形资产。


职业投资人的社交很单纯,不需要维系多余的社会关系。在主动筛选后能沉淀下来的是三种人:第一种是有料。某一方面的学识好,能弥补自己的知识短板开拓思维,与之交流有益;第二种是有趣。或风趣豁达或古灵精怪,与之交往总能给生活带来一抹亮色;第三种是有品。就是能信任靠得住,价值观相近可坦率的说心里话。当然如果能多条兼顾,自然是交友的精品。


很多次被问到过”职业投资会不会让人的社会交往能力退化“?我是这样觉得:与人真诚交往的能力永远不会退化,除非你从没学会过真诚。但社交的技术套路确实有可能退化,比如不管喜不喜欢都要学会周旋赔笑的能力,看人脸色揣摩心意的能力,复杂人际间”懂事儿“的敏感性等等。确切的说也不是退化,而是没必要和懒得那么累。


投资很难赚到你不信的那份钱。往小了说,对一个公司没有充分的信心,最多只能赚到财务数据直接相关的那点儿钱,再远点长点的钱是不可能赚到的。往大了说,对国家未来从心底悲观,那么最多赚到几个波段的小聪明的钱,要赚大钱也很难了。格局、历史感这些东西在99%的时候都很虚,但在1%的重要决策时刻往往就是强大信念的真正支撑点。


某种程度上而言,我们都是趋势投资者。顶级的趋势叫时代,之下的次级趋势是经济周期,再下层是公司经营节奏。找到三者之间同向共振的结合点是真正的绝大机会,时代向上但被向下的行业周期或者基本面向坏的公司耽误,则是最大的遗憾。捕捉绝大机会需要眼光和运气,避免好时代的大遗憾需要理性和常识。


股市的收益呈现典型的不均匀性,熊市的时候别妄想着高收益率,张弛有度完成战略布局才是大事情。第一个周期搞好,三年不开张开张吃三年;第二个周期做好,还是三年不开张但开张吃十年了;第三个周期你会发现变为三年不开张一开张就是吃三十年、五十年了。相对于没理解投资奥妙的人而言,拿着复利这件武器的人在竞争中确实是有点耍流氓。


鲜明的投资风格是想清楚很多事后才能形成的。但也正因为风格鲜明,所以在风格总会循环轮转的市场里,阶段性的暗淡是必须接受的现实。这里的关键是,风格不应期也要不亏甚至小赚,到了风格旺盛期大赚特赚。前者考验对风险的理解和管理能力,后者则需要流畅的攻防转换体系。可以说,形成风格失去很多,但没有风格则失去一切。


投资圈里经常流传某某过去2年赚了几十倍或过去1年赚了多少倍的神话。这种超高收益率当然令人羡慕,但也同样不值得一谈。做的年头稍长的就明白,某个大牛股在整体投资绩效中的贡献早已没那么大,投资的关键是有系统确保在中长期必胜和短中期风险较低赔率合理。超高收益率的游戏,大多要么小仓位要么刚刚开始投资还没过原始积累阶段,要么系统隐含巨大赌博风险而不自知。


投资的经历、悟性和直觉,是很难学来的。经历可参考但难复制,能从经历(自己和别人的)中挖出多少有价值的东西,则取决于悟性。悟性有先天的成份,但也需要正确的知识土壤来发芽,俗称开悟。经历与悟性的沉淀,会产生某种直觉,它其实是在大量实践和思考后的一种下意识反应。直觉不似逻辑推理的严密,但快速而直接,确可帮助在某些不确定的环境中感知风险机会的变化。


焦虑是投资人的老朋友。一般有几种情况:


1,急于成功,但收获又与预期偏离太大;

2,追求完美,时刻想挖掘更好的机会;

3,想赢又怕输,进退维谷患得患失;

4,被外部评分左右,攀比之心难以遏制;

5,知识总在快速迭代更新,停下就被淘汰。虽说没被焦虑折磨过的人不足以谈投资,适当的压力也是健康的。但长期或者严重的焦虑感,实在是对投资和人生都有害。


避免老千股这种事儿,财务可以提供一些蛛丝马迹,但完全靠报表那点儿数据确实不容易。可综合以下手段:


1,意图层面,有大笔套现或者圈钱嫌疑的不碰;

2,业务生僻难懂的公司尽量不碰;

3,生僻难懂还利润奇高的更不碰;

4,下游客户难寻却生意做得很大的不碰;

5,基本没有同业竞争对手或创世界技术奇迹的,要高度谨慎;

6,现金流差而资本运作动作大或者频繁的要谨慎;

7,经营数据与同业相比差异过大,原因又很蹊跷的不碰。


投资这行,新手容易死在差生意里,老手则容易折在难生意里。新手是无知者无畏,被表面风光引入陷阱。老手是自恃勇者无惧,迷恋挑战高难度引发危险。那为什么不干脆买好生意呢?对前者而言太难识别,对后者而言太难坚守。这两者能力层面看似相差巨大,但却同样缺乏敬畏之心。


简单遵循“好生意,好公司,好价格”做投资的好处,就是根本不关心什么政策变动和新闻时事。什么半夜鸡叫,什么监管变动,什么政策利好,一律不care。没有应对策略,更没有紧急例会。把握住本质,投资就是简简单单干干净净,完全可以操心比卖白菜的少,赚钱比的多。然而,在这个名利场里,要做到这么简单却真的不简单。


股票的长期收益取决于公司生意的价值含量和经营质量,短期收益取决于预期差,当两者共振时候是大赚不赔的大机会。如果预期差很高但公司生意本质和经营质量一般,属于机会主义级别,短期弹性高但对操作时效的敏感性较高。公司质地优秀但预期差弱,短期收益一般但靠拉长时间获得复利积累的确定性很高。机会三考验耐心,机会二考验敏锐,机会一考验的则是人性。


对于成熟的投资人而言,大起大落的牛熊转换虽凶险,但更提供了极高的赚钱效率。短熊长牛呢,能让人从容挑货,踏踏实实长期持有赚钱,是最舒服安稳的,但赚钱效率比不上第一种。而甭管是快牛还是慢牛,对大多数不具备专业素养又期待炒股发家的人而言,都是然并卵。对能力不足但预期却很高的人来说,任何地方任何形态任何制度下的股市,都是修罗场。


股市里要赚钱其实很容易,每天都有50%的概率。但要想把确定性提高些,比如每笔交易都有8成以上的概率盈利,那就有点难了。如果再要求盈利的同时承担较低的风险,难度将直线上升。在此基础上,如果期望这种大概率低风险盈利的可持续性能维持多年,那么难度将呈指数级的增长。能否理解这层层递进的关系内涵,知道每个层次难在哪儿,是投资是否入门的初级测试题。


越来越多的公司要做平台,可看看那些成功的平台型公司,哪个没有“王炸”级别的伟大产品做底座?平台这玩意真不是有钱再抖几个新概念就能造出来的,狂热追求新模式不如老老实实把产品和服务做到极致。伟大的公司和伟大的投资人一样,大多都是需要耐得住寂寞抵挡住快钱的诱惑,专注在自己擅长的领域内慢慢熬出来的。


看了HBO的纪录片《成为巴菲特》,就能知道为什么我们成不了巴菲特。他从小对财富就有了强大的渴望并为了这个目标保持了一生的专注。喜欢钱并不奇怪,但他的纯粹在于对财富的追求不是基于物质欲望,而是像在玩一个有趣的游戏并争取获得世界冠军,他的快感和满足是来自于智力层面。某种程度上他像个科学家,不在乎外界的一切,只专注于财富宇宙中的真正奥秘。


西班牙的投资家帕拉玛挺神奇的。其管理的主基金投资范围就在小小的国内,1993年到2011年间居然获得了14.47倍的回报,18年复利16%(同期马德里指数是3.29倍,18年复利6.8%)。在西班牙市场上(总市值1万亿美元左右,美国20多万亿,中国7万亿,日本快5万亿,韩国1.5万亿)能获得这样的收益,可比在中美市场获得同样收益难多了。更神奇的是06年出差私人飞机撞山,全机多人死亡全体受伤,只有他能行动并在山区走了一小时获得救援。真是个受到上帝垂青的人。


从生活质量而言,能否达到中产对生活品质的影响非常大。中产级别之后日常

生活层面与富人虽有差距但并非天壤之别,不过抗重大风险和人生自由度上中产与财富自由者差的就远了。而财富自由之后,钱更多是数字,对于生活幸福提升的边际效益是急剧下降的。几千万资产和几亿资产的在90%场景下的生活品质都可以无明显差别,主要差距在豪宅私人飞机游艇等大玩具。再往后,财富已经无关生活,只是关乎梦想和责任了。


过去几十年出国的价值曲线是这样的:49年以前出去,能救命;80年代出去,刷盘子背死人几年回来也是十里八乡人中龙凤;90年代出去,读书毕业不管留当地还是回国都是艳羡对象;00后出去需要名校资历才能有金领门票了,或者超前眼界回来复制创业;10年后出去的越来越富,但好多事业其实还是在国内了。主要为了环境,教育和财务安全。再过10年呢?


在讨论风险问题的时候,经常有朋友执着的问“要是你说的这些不发生怎么办?它就是逆天而行怎么办?”其实,投资思维,是不去预测明天下不下雨的,我们只是提前准备好伞而已。投资思维,是不去以身试法测试危墙到底什么时候倒的,我们只是站得远远的而已。退一万步说,真的什么都没发生呢?无妨啊,世界上有这么多更安全和确定的钱可以赚,干嘛非要走这一座桥呢?


目前中产们普遍8成以上的资产都在经历了20年大牛市处于价格顶部的房产上,未来5年资产别说翻3倍,算算要翻一倍自己的房价将是多少?同比整个蓝星最发达城市是什么水位?注意这可不是顶级豪宅,不过是普通房子而已。另一个坏消息,收入端恐怕也不会像过去10年翻4-5倍的增速了。树涨到天上这种事儿,可以幻想下,但资产进阶靠得可是严肃的算计。


下一轮周期,拉开资产间隔的毫无疑问是金融投资和创业的股权变现。所以现在的流动资产占比和绝对值,基本定了未来10年的大局。再考虑到无论是投资还是创业,都是能力壁垒很高成功概率不大的,这样来看下一个周期真正能再上一个身位的真的不会太多。社会的物质分层,不知不觉间会拉开更清晰的队列。


财富的来源可以分为收入,资本和杠杆;财富获取靠的是能力,趋势和运气。所以最大级别的创富,是在正确的趋势上加足杠杆。但这种模式中的所谓“正确”是后验的,且一旦风控不足即便方向正确也会死在过程的某个颠簸上。但仅仅靠收入而不会借势,除非能力和运气超强,否则很难逆袭。学会用资本帮你赚钱既弹性巨大又没杠杆风险高,只要运气不是太差时间和复利足够创造奇迹,唯一问题就是能力壁垒极高。


由于市场机制下财富必然不会平均分布,所以这个世界发家致富的真相总是以反直觉和反人性的面貌呈现,并以此来阻挡绝大多数喜欢用直觉判断问题并顺从自己恐惧贪婪天性的人。在这个游戏里,相信专家高手的趋势判断,不如相信常识和均值回归。特别要记得,一辈子仅有的几次改变命运的机会出现的时候,一定是让你忐忑难安甚至要克服巨大压力的。那种让你舒服兴奋并且被大多数人赞同附和的“大机会”,基本不是鸡肋就是陷进。


10年10倍收益听起来应该非常令人满意,但年复合收益率其实“也就是25%”左右。不波动的理想情况下分配到每个月才2个点的涨幅。如果考虑到增长间隔回撤的必然波动,再考虑到市场风格的节奏变化,出现数月甚至某1-2年的滞涨都很正常。但这种正常带来两个结果:第一,它丝毫不影响十年十倍的最终优异表现;第二,绝大多数人会被磨掉耐心而被拖垮在成功的半路。


截止7月19日,沪深300指数已经连续5个季度阳线,这是自2005年指数设立以来的第三次。第一次是05年9月到07年9月,第二次是14年中到15年中,剩下就是这次的16年9月到现在。不过3次的幅度差很多,第一次涨幅整整500%(以季度收盘价为准,下同),第二次涨幅106%,而这次5个季度的涨幅只有14.6%。


经常有一种现象:自己的持仓涨的好,就歌颂市场终于变理性了,价值投资终于在中国闪现光芒了。而一旦自己股票低迷净值不佳,就咒骂a股就是赌场,从管理层到参与者全是混蛋。讲真这种腔调真的让人烦透了,这种表现反映的是对投资既狂妄又心虚。如果真对自己和持仓都有强大的必胜信心,自然是淡定从容的,一时的涨跌又怎会让人激情万丈或气急败坏呢?



就算再喜欢一个公司,也千万不要以其股市代言人自居。尽管有时这样做很风光,但长期来看却不明智。这种将公司前景与个人声誉的自我捆绑,首先容易丧失客观性其次也失去了行动的灵活性,不断的自我强化更是作茧自缚。也许这能带来与公司高管的亲近,但我觉得投资人完全没必要靠特殊渠道获利,以公开信息做功课足够正大光明的赚钱。何况有时太靠近内部消息反而是种危险。


以前说过“与趋势作对,很难赚钱;与均值回归作对,很容易破产”。但这里面最可怕的还是后者。因为错过了某个领域的大趋势固然可惜,但我们幸运的处在一个机会真的是相当多的时代,各个领域的大趋势你只要赶上1个都够改变命运的。但均值回归要是结结实实挨一刀,那多少年都不见得缓得过来,如果你被强制出局了,牌局再大也和你无关了。


在投资中,知识、常识和胆识都很重要。知识能让人有效的分析,通常来讲知识越扎实能力也就越强。但知识再多,永远还是要面对不确定性,常识能让人看问题更简洁和直击核心规律,无论环境怎么变都不改基础的原则。而无论知识还是常识,最终还是要靠行动力变为真正的投资结果,所以光有“识”而无“胆”只能空谈,正所谓真正重要的不是你对还是错,而是你对或错的时候仓位有多少。


在对象、时机、力度这三要素中,错误的时机买入错误的对象是最严重的问题,俗称买错了还买贵了。如果再配合上错误的力度,就变成了集中发生的严重错误,可能致命。正确的对象错误的时机,会降低复合收益率,但如果对象足够优秀时间能挽回结局。一切都正确但力度错误,不产生损失但机会成本高昂。原则上来说,不能正确的区分对象,就很难正确的认识时机,最终也就很难在操作层面转换为正确的力度。


京东方一季度营业利润同比转正,净利润暴增。像这种固定资产占比一半儿(包括在建工程)、固定资产里的近85%又是设备的“重资产、短折旧”类生意,在投入阶段收入规模起不来经营成本却巨高,利润和ROE注定惨烈。但随着规模起来设备折旧高峰已过的时候,利润增速在这个阶段的爆发力往往很吓人。这种公司收入规模太重要的了,而规模化又取决于前期不计成本的砸钱,真是个土豪玩的产业。


不过长期来看,这种生意资产太重,行业各方为了取得规模优势又不得不参与持续的扩张,最后供需改善有限利益可能都给了消费者。同时技术周期变化又比较快,新的技术周期来临后不仅要跟上而且又面临新的规模竞赛。从生意的角度是个很苦逼的行业,但这种苦脏累的东西你要没有更苦逼,只能花更多钱去进口。


如果AI必然重构人类生活,那我希望这一天早点到来。太远的未来变数太大,其实没人知道最终结果如何。但AI与人类必然会有一段美好的蜜月期,这个期间可能困扰我们当代人的许多疑难问题都会被解决,人类的生活质量从总体而言又将上升一个大台阶。如果能赶上这个蜜月期,那可不是小确幸,而是巨大而确实的幸福。至于遥远的未来,现在有谁能说得准呢?


虽说经济大环境还是低迷,但现在翻公司的资料特别强烈的感受,是制造业向上突破的勃勃生机。而在各个突破口上,首要的进口替代对象就是日韩,其次是美国(因为美国产业与中国交叉较小,日韩重合度最大)。而老欧洲,存在感真的较弱。个别工业领域和服务业上,欧洲估计还能撑10年,但大势而言前有美国的创新后有中国的进取和弯道超车,老贵族们要再不奋发图强,到下一代的时候估计要成被鄙视的对象了。


从中国的产业禀赋来讲,制造业,互联网和大消费应该是最突出的。因为中国人口基数巨大且爱社交爱面子,又兼具资本和工程师资源密集的优势。但从资本市场来看,互联网机会全跑美股去了,A股比较扎堆的是制造业,消费类有但整体不突出。从生意模式的角度来看,A股的核心资产生意模式相比互联网类要差不少,但好在制造业理解起来相对容易,产业链够长,又恰逢制造业升级的大趋势,机会还是足够多的。


两市现在1000亿市值的公司65家,其中国资类能源金融建筑等行业的占95成以上。要说未来就是靠这些家伙的一枝独秀来实现中国梦,我觉得大概这梦也就没有实现的那天了。不过在几百亿市值这个区间里,倒是另一番景象:其中相当多的具有技术含量和市场龙头地位的民营企业。这个区间内的公司兼具了民营企业的活力、较高的产业壁垒、巨大的行业前景和扎实的行业龙头地位,值得多翻翻。


汽车新能源化和电子化智能化真的不是忽悠概念,真的是可能又一次改变生活方式甚至是经济政治格局。中国在这场革命里大概率会成为最大赢家之一。主观上政府和产业都憋足了劲要赶超,客观上战略上被石油卡脖子和电动技术可以弯道超车,再加上汽车年销量超过全球30%的无敌市场,在这个大产业链里一定会出一大批优异标准和数个伟大标准的公司。


当然,产业的大趋势与具体的投资机会是两个问题。当年的航空和互联网都被证明改变了人类生活方式并产生了伟大公司,但并不妨碍在此过程中让各种伴生的泡沫和投机灰飞烟灭。雪道很重要,滚雪球的能力更重要,否则投资人收获的可能是雪崩。


日本虽然近十几年屡屡错失新兴大产业机会,但在最上游的精密材料领域一直还是霸主般的存在。不过事情正在起变化,伴随着新兴电子和半导体需求及产能向中国的聚集,国产厂商已经开始大肆侵袭日商在材料领域的垄断地位。多看财报不难发现,国产精密原材料在多个领域纷纷突破并迅速反超已不是新闻,而成了一种态势。等再过十年材料被追上,如果没有开发出新的大机会,日本的产业竞争力会再下一个台阶。


追上是因为:

1,日本进步太慢了;

2,国内电子和半导体相关产业集群壮大,客观上有利于本地配套;

3,国产材料商靠低端和仿制磨出一批生力军,又靠持续研发积累达到临界点;

4,本土供应商靠近需求服务高效,又背靠大市场大资本挖团队整资源;

5,日企定价高反应慢,留下了致命的利润空间。


现在国家综合经济实力的竞争,如果没有一个强大有活力的资本市场做后盾根本没戏。也许个别几个点可以倾力发展保有竞争力,但无力在经济奥运会上成为广覆盖的奖牌大户。从这点看,未来不同地区经济的前景已经有大致的轮廓。20多年前,a股只是个试验田,属于“大不了关掉”的级别。但未来,强大资本市场的定位将支持经济升级,而经济成功又反过来给资本市场提供了更大吸引力。具有这种潜质的国家,全球扒拉扒拉也没几个。


虽然我战术上非常重视投资的安全边际,但从战略而言,我们所处的时代更重要的是保持积极和乐观,现在谈守成还远远为时过早。当然,这与具体执行层面的严谨和稳健并不矛盾。能力很重要但更重要的是认清形势,什么时代该逃命或者革命,什么时代可以奋斗和成就,什么时代该固守待机。这,其实是最大的大局观。


好几个投资大师都强调过“做投资本质上要乐观”之类的观点。我是这样看,如果

国家不行,那乐观和悲观区别不大,反之都是个完,只是完的过程不同而已(而且真不行,那也很难假装乐观)。但如果国家蒸蒸日上,或者是处于一个历史级别的进步增长区间,那悲观和乐观在后续的行为结果上的差别可就相差太多太多了,以10年计就够差一个阶级的,以几十年计差个家族级别也不稀奇。投资之外道理也一样。


人一般都喜欢找与自己立场和观点相同的人为伍,但以我的经验来看,立场相近的重要性远远没有人品相近重要。哪怕一个与你具体观点和立场相差很大的人,只要他属于那种智商在线品性可交的,都远比那种当前属于同一立场阵营,但本质上无脑品行又很low的猪队友强得多。就像观察公司最重要的指标是ROE,观察一个人最终的指标,还是做人本身。


对于立志长远财务自由的工薪阶层而言,学会克制当下的消费来增强投资资本,是最基本的素质。这个阶段是苦,是不能像一般人一样吃好玩好活在当下。但谁让你不安于当个一辈子打工的一般人呢?人生左转是泯然众人岁月静好,右转是不甘平庸杀出条血路,越早有认清自己的觉悟越坦然自在,越左右纠结拿不起放不下越痛苦迷茫。


十年前我虽然对投资还什么都不懂,但有一点想起来很庆幸。那就是一开始我就不太在乎短期的收益和得失,因为那仨瓜俩枣既改变不了什么也不值得投入精力。换句话说,刷小怪从来不是目标,一上来就是寻求屠龙之术奔着砍大boss去的。目标不一样就会产生思维和行为上的很多不同。这一路走来既是一个不错的财富进阶之旅,也是一个比较刺激的人生体验。


在大排档吃饭听到旁边两个年轻人谈话,其中一个谈到大学期间很早出去弹琴赚钱,又很不容易追到梦想的女生,很开心的岁月。之后家里老人重病,不得不回家陪伴,女友后来也离开了他。现在重新开始,合伙做生意压力很大,但为了梦想还在坚持。默默听着挺感动的,人大多都有过艰难的岁月,但莫欺少年穷,年轻和上进心就是本钱,未来的可能性往往远超自己的想象。


最近被中年危机刷屏,那怎么才能有个危机度较低的中年?


我自己个觉得:

1,有个不凑合的婚姻,情趣一致相见不烦;

2,有个不太瘪的钱包,让品质生活和偶尔装个逼不费劲;

3,有个跟利益没关系的爱好,能暂时让你玩物丧志真正松口气;

4,有个不费神的社会关系,能谈心唠嗑不用互相算计和刻意维护;

5,有点自知之明和自嘲精神,看后浪把自己拍在沙滩上,还能笑着说“当年我拍的比你帅”。


市场的节奏太快,所以等待很难;波动的煎熬太剧烈,所以忍耐很难;热点的诱惑太多,所以专注很难;学习和复利都需要太久,所以行动很难;噪音和传言太密集,所以理性很难;欲望和胜负心挥之不去,所以平静很难。这一切是注定永远面对的问题,所以投资很难。


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